Die Märkte sind mit einer moderaten Wirtschaft zufrieden
Wir sind der Auffassung, dass ein Wirtschaftswachstum, das wederüberhitzt, noch zu kalt ist, um eine Rezession auszulösen – zusammen mit einem hohen Maß an Selbstzufriedenheit unter den Marktteilnehmern – die anhaltende Aufwertung von Risikoanlagen erklären könnte. In diesem Szenario erlauben es das bescheidene BIP-Wachstum und die Disinflation den Zentralbanken, vorsichtig zu agieren und die Marktliquidität zu erhalten.
Die vor uns liegende Zeit birgt Risiken für die Unabhängigkeit der Fed und Trumps Innenpolitik sowie seine erklärte Absicht, traditionelle Allianzen zu erschüttern. Jede Infragestellung der Fed könnte die bisherigen Inflationserwartungen auflösen (nicht unser Basisszenario, aber die Risiken steigen). All das spricht unserer Ansicht nach für eine Diversifizierung aus US-Anlagen heraus und dafür, dass Europa weiter seine strategische Autonomie verfolgt. Derzeit beobachten wir eine starke Wirtschaftsdynamik in den USA und haben unsere Wachstumsprognosen für die Eurozone (EZ) angehoben:
Das EZ-Wachstum ist etwas besser als wir erwartet haben, aber nicht so hoch wie die EZB-Prognosen (1,2% gegenüber 1,0%, reales BIP). Wir erwarten nun ein Wachstum von 1,0%, hauptsächlich aufgrund der Stärke in Frankreich und Spanien. Unsere Projektionen werden gestützt durch das real verfügbare Einkommen, einen Investitionsschub durch bereits erfolgte Zinssenkungen und den Einsatz von Mitteln im Rahmen von NextGenerationEU in den Peripherieländern. Wir beobachten jedoch die Konsumdynamik und die Arbeitsmärkte in der gesamten Region.
Der Verbraucherpreisindex in den USA ist auf Jahressicht von 3,0% auf 2,8% gesunken. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Inflation noch länger über dem 2%-Ziel der Fed liegen wird, insbesondere wenn wir die fiskalischen Impulse und die bevorstehenden Zwischenwahlen berücksichtigen. Wir gehen davon aus, dass sich die „Shelter-Inflation“ – etwa ein Dritteldes Verbraucherpreisindex – abschwächen wird, was die Gesamtinflation nach unten ziehen würde. Zweitens wurden die höheren Zölle nur begrenzt an die Verbraucher weitergegeben, und die Unternehmen absorbieren die höheren Kosten. Wir werden dies weiterhin beobachten. Was das Wachstum betrifft, so wird der Konsum vor allem in der ersten Jahreshälfte durch Steuererstattungen gestützt werden, und wir halten an unserer Prognose eines realen BIP-Wachstums von 2% fest.
Das chinesische BIP-Wachstum dürfte sich in diesem Jahr im Vergleich zu 2025 auf 4,4% abschwächen, was sowohl auf die schwache Inlandskonjunktur (Korrektur im Wohnungsbau und beim Konsum) als auch auf die schwächere Auslandsnachfrage zurückzuführen ist. Wir gehen davon aus, dass die Regierung milde, gezielte Konjunkturmaßnahmen ergreifen wird, um eine harte Landung zu verhindern, aber es ist unwahrscheinlich, dass es eine groß angelegte Konjunkturmaßnahme geben wird. Die jüngste Ankündigung von Ende Dezember steht im Einklang mit dieser Einschätzung.
Der Goldpreis erfährt einen strukturellen Auftrieb. Der Goldpreis wird durch geopolitische Spannungen (einschließlich Trumps unorthodoxer Politik), strukturelle Trends (höhere Defizite/Schulden) und die Nachfrage der Zentralbanken nach oben getrieben. Während die jüngsten US-Aktionen in Venezuela die Ölpreise nicht bewegt haben, ist eine mögliche Eskalation mit dem Iran ein relevanterer Auslöser für eine Aufwärtsbewegung, da das Risiko eher in einer Unterbrechung der Versorgung (durch die Straße von Hormuz) als in einem zusätzlichen Angebot bestünde. Davon abgesehen herrscht auf den Ölmärkten derzeit ein Überschuss, und wir erwarten im ersten Quartal einen Abwärtsdruck auf die Preise. Mit dem Abbau des Überschusses in der zweiten Jahreshälfte könnten sich die Brent-Preise im Bereich von 60-70 USD pro Barrel einpendeln.
Vor dem Hintergrund der Disinflation in Europa, der fiskalischen Unterstützung und des „politischen Lärms“ in den USA sowie der Stabilisierung Chinas auf einem niedrigeren Wachstumsniveau bleiben wir risikofreudig, wobei wir unsere Ansichten zu den Anlageklassen wie folgt formulieren:
Anleihen: Wir sind in Bezug auf die Duration insgesamt neutral, aber etwas vorsichtig gegenüber den USA und positiv gegenüber Europa, einschließlich der Peripherieländer, und Großbritannien gestimmt. Duration ist eine Maßzahl für die Zinssensitivität von Anleihen. Unternehmensanleihen bieten ein gutes Renditepotenzial, insbesondere bei Euro Investment Grade-Anleihen mit BBB-Rating und BB-gerateten Anleihen. Die Risiken liegen in der hartnäckigen Inflation, die jedoch nicht unser Basisszenario ist. Wir suchen selektiv nach Renditemöglichkeiten in Schwellenländeranleihen – das globale wirtschaftliche Umfeld ist dafür ermutigend.
Aktien: Wir bevorzugen strukturelle Themen in Form von Reformen der Unternehmensführung in Japan oder fiskalischen Impulsen in Deutschland. Außerdem suchen wir nach Titeln außerhalb der KI-Euphorie. Schwellenländer sind ein weiterer Bereich, den wir aufgrund der starken Wirtschaft und der Lockerung der Fed positiv sehen.
Multi-Asset: Wir haben unsere Einschätzung für Gold angehoben, um von seinen stabilitätsfördernden Eigenschaften zu profitieren, und Öl herabgestuft. Bei den Schwellenländern haben wir unsere Einschätzung zu lateinamerikanischen Aktien vorsichtig angehoben. Insgesamt ziehen wir es vor, eine ausgewogene, risikofreudige Haltung einzunehmen.
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